انتظارات ، تورم و بازارهای مالی: یک ترینوم هیجان انگیز پر از شگفتی

اهمیت انتظارات در تشکیل قیمت دارایی های مالی فراتر از شک نیست. همچنین غیرقابل انکار است که انتظارات سرمایه گذاران منطقی نیستند و انسان اغلب اشتباهاتی را انجام می دهد که بر روند تصمیم گیری تأثیر می گذارد ، همانطور که در مقاله "از شکل گیری انتظارات تا تصمیم گیری" در همین پرونده مشاهده کردیم. شهود کینز اقتصادی بسیار معتبر کینز یک قرن پیش توسط شواهد تجربی تأیید شده است: «بازارها می توانند بیش از آنچه که می توانید حلال بمانید غیر منطقی بمانند."در این مقاله ، ما به مطالعه اشتباهاتی که هنگام توسعه انتظارات در مورد متغیری که در سطح کلان مهم است ، یعنی تورم و پیامدهای آنها برای بازارهای مالی ، متمرکز خواهیم شد.

با این حال ، قبل از غواصی ، ارزش آن را دارد که برخی از ناهنجاری هایی را که در بازارهای مالی رخ می دهد ، طی کنید. به طور خاص ، در اینجا سه نمونه وجود دارد که مورد بحث بسیار بوده است. اولا ، قیمت سهام در بازار سهام ایالات متحده در ژانویه افزایش می یابد. ثانیا ، قیمت سهام در روزهای جمعه افزایش می یابد اما بین بسته شدن معاملات روز جمعه و ساعات اولیه معاملات دوشنبه سقوط می کند. سوم ، عملکرد شاخص پایین جونز درست 23 برابر بیشتر از تعطیلات نسبت به یک روز عادی است. بدیهی است ، هیچ توضیحی منطقی رضایت بخش برای این ناهنجاری ها وجود ندارد. ریچارد تالر ، برنده جایزه نوبل استدلال کرده است که عوامل روانشناختی اساسی در پشت این ناهنجاری ها وجود دارد ، که احتمالاً برای خوانندگان گزارش ماهانه ما آشنا هستند (اگر فقط مبهم باشد): قیمت سهام در ژانویه به دلیل نگرش مثبت و تمایل افراد به سمت بالا می رودیک برگ جدید در سال جدید ؛در روزهای جمعه یا درست قبل از تعطیلات ، سرمایه گذاران به دلیل سرخوشی دانستن اینکه روزهای استراحت پیش رو است ، تمایل به خرید دارایی دارند ، اما روزهای دوشنبه از فکر ابتدای هفته کار جدید افسرده می شوند.

به موازات ، مجموعه ای از مطالعات حاکی از وجود تعصبات در بازارهای مالی ، مانند اعتماد به نفس ، پیروی از استراتژی های گله بدون در نظر گرفتن اینکه آیا آنها منطقی هستند یا نه رفتار. این تعصبات به دور از بی اهمیت است: به عنوان مثال ، Benartzi و Thale R 1 اثبات کردند که اگر شهروندان روی طولانی مدت متمرکز شوند ، تقریباً تمام پس انداز خود را در بورس سهام سرمایه گذاری می کنند و عملاً هیچ چیز در اوراق قرضه.

با ایجاد رفتار غالباً غیر منطقی بازارهای مالی ، اکنون می توانیم توجه خود را به تمرکز مقاله جلب کنیم: انتظارات تورم. در حالی که این یک موضوع بسیار مهم برای درک روندهای در بازارهای مالی به طور کلی است ، اما حتی در زمینه کلان اقتصادی فعلی نیز بیشتر است. این امر به این دلیل است که ، با توجه به مرحله چرخه ای بالغ که در آن اقتصاد ایالات متحده در حال حاضر خود را پیدا می کند ، انتظار داریم انتظارات تورم سناریویی را با فشارهای تورمی بالاتر در بر بگیرد ، اما با این وجود این دور از این امر نیست. انتظارات در حال حاضر برای چند سال آینده تورم بالایی را تخفیف نمی دهد و به طور غیرمعمول پایدار مانده است. اگر انتظارات تورم احتمال تورم بالاتر را دست کم بگیرد ، تأثیر آن می تواند قابل توجه باشد. به عنوان مثال ، می تواند ناگهانی تر از حد انتظار افزایش نرخ بهره وجود داشته باشد ، که می تواند وضعیت ماکروفیسی کشورهای شکننده تر را آزمایش کند.

برای بررسی چگونگی رفتار انتظارات تورم در طول چرخه اقتصادی به تفصیل ، به عنوان مرجع ما از پیش بینی هایی استفاده می کنیم که اقتصاددانان و سرمایه گذاران به صورت سه ماهه برای بررسی پیش بینی کنندگان حرفه ای بانک مرکزی فدرال رزرو فیلادلفیا در ایالات متحده تولید می کنند. برای شروع ، ما میانگین انتظارات تورم را برای یک سال پیش با تورم واقعی مقایسه می کنیم. با استفاده از تکنیک های آماری ، نتیجه می گیریم که انتظارات منطقی نیستند. به عبارت دیگر ، ما وجود خطاهای پیش بینی سیستماتیک را تشخیص می دهیم. به نظر می رسد که خطاهای پیش بینی از نظر ماهیت سیستماتیک هستند ، به نظر می رسد که پیش بینی های تحلیلگران می تواند بهبود یابد. این نشان می دهد که تحلیلگران از تمام اطلاعات موجود برای تولید پیش بینی تورم خود استفاده نمی کنند ، همانطور که در صورت عملکرد منطقی انجام می دادند.

با توجه به این نتیجه ، ما تعجب می کنیم که چه عواملی بر خطاهای پیش بینی شده تأثیر می گذارد. برای بررسی این موضوع ، ما با بررسی اینکه چه عواملی در مورد تغییر انتظارات تورم توضیح می دهد ، شروع می کنیم. نتایج حداقل حاکی از آن است: 69 ٪ از اختلافات با داده های تورم گذشته ، 29 ٪ با خطاهای پیش بینی گذشته و تنها 2 ٪ ناچیز از موقعیت چرخه ای اقتصاد ، با شکاف خروجی اندازه گیری می شود (تولید ناخالص داخلی واقعی به عنوان یک درصد ، اندازه گیری می شود. تولید ناخالص داخلی بالقوه). به نظر می رسد این نتایج نشان می دهد که متخصصان توجه زیادی به داده های تورم گذشته می کنند ، که آنها فقط از اشتباهات گذشته خود تا یک نقطه خاص یاد می گیرند و توجه زیادی به موقعیت چرخه ای فعلی اقتصاد نمی کنند.

براساس این شواهد اولیه ، ما یک تحلیل دقیق تر اقتصاد سنجی را انجام می دهیم و ارزیابی می کنیم که چگونه تورم گذشته و مرحله چرخه ای اقتصاد ایالات متحده بر خطاهای پیش بینی شده در گذشته تأثیر گذاشته است. 2 ما می دانیم که همبستگی مثبت بسیار نزدیک و آماری قوی بین خطاهای پیش بینی تورم و وضعیت اقتصاد در چرخه وجود دارد ، همانطور که در نمودار اول مشاهده می شود. به طور خاص ، هرچه موقعیت چرخه ای اقتصاد بالغ تر باشد (یعنی هرچه شکاف خروجی بیشتر باشد) ، خطای نزولی که توسط متخصصان هنگام پیش بینی تورم مرتکب شده است (به عبارت دیگر ، شگفتی های تورم بیشتری به دلیل تورم واقعی بالاتر از حد انتظار است)بشربنابراین ، در مواقع رونق اقتصادی ، ما تمایل به پیش بینی نرخ تورم پایین تر از مواردی که در واقع خواهیم داشت. دلیل این امر این است که شاید اقتصاددانان به داده های تورم گذشته وزن زیادی بدهند (که پایین تر بودند ، زیرا مربوط به یک نقطه کم بالغ در چرخه است) ، در حالی که از طرف دیگر مرحله چرخه ای اقتصاد را با دقت کافی ارزیابی نمی کند.

با شناسایی این وضعیت ، ممکن است تعجب کنیم که چه اشتباهی مرتکب شده ایم. با استفاده از آخرین داده ها ، ما تخمین می زنیم که پیش بینی متوسط معمولاً بین 4 تا 5 نقطه اعشاری زیر تورم واقعی است که از تفاوت ناچیز دور است.

انتظارات تورم بیش از همه به دلیل تأثیر آنها می تواند بر قیمت دارایی در بازارهای مالی به ما علاقه مند شود. برای تجزیه و تحلیل این موضوع ، ما تأثیر انحراف بین تورم واقعی مشاهده شده در ایالات متحده و اجماع بلومبرگ را بر نرخ بهره 10 و 2 ساله بدهی حاکمیت ایالات متحده بررسی می کنیم. این تمرین نشان می دهد که افزایش شگفتی تورم به سمت بالا باعث افزایش سنبله در نرخ 10 ساله می شود اما تقریباً هیچ تاثیری در نرخ 2 ساله ندارد. برای منطقی کردن این نتیجه ، ما نرخ بهره را از یک طرف و اصطلاح حق بیمه از طرف دیگر به انتظار نرخ های کوتاه مدت می پردازیم. 3 این حق بیمه را می توان به عنوان جبران خسارت یا عملکرد IADDITION که توسط سرمایه گذاران برای سرمایه گذاری در دراز مدت و نه کوتاه مدت (و سرمایه گذاری مجدد در مدت مشابه اوراق قرضه بلند مدت) درک می شود ، درک کرد. به نظر می رسد که سنبله در نرخ 10 ساله عمدتاً با افزایش اصطلاح حق بیمه توضیح داده می شود. قابل قبول ترین توضیح برای این امر این است که ، همانطور که ما افق زمانی را افزایش می دهیم ، شگفتی های تورم بزرگتر که اکنون رخ می دهد ، عدم اطمینان بیشتری در مورد انتظارات تورم آینده ایجاد می کند. این به نوبه خود ، حق بیمه ریسکی را که سرمایه گذاران برای جبران سرمایه گذاری بیش از 10 سال به جای سرمایه گذاری مجدد از سال به سال دیگر جبران می کنند ، افزایش می دهد.

اما این سنبله در نرخ 10 ساله چقدر بزرگ است؟با فرض اینکه الگوی مشاهده شده در سناریوی فعلی دارای سناریوی فعلی است ، تعجب مانند نمونه ای که در پایان سال 2018 تخمین زده ایم (از حدود 0. 5 pps) منجر به افزایش 25 bps در نرخ 10 ساله می شود. برای اینکه خواننده ایده ای در مورد مقیاس بدست آورد ، 50 ٪ از افزایش سه ماهه نرخ 10 ساله در محدوده 30 bps +/- قرار دارد. با این وجود لازم به ذکر است که اگرچه این رقم به خصوص بالایی نیست ، اما یک تخمین بسیار محافظه کارانه است ، زیرا الگوی تاریخی بسیار تحت تأثیر سطح تورم پایین و نرخ بهره پایین سالهای اخیر است. بنابراین ، با ورود اقتصاد ایالات متحده مرحله بالغ تر از چرخه ، انتظار می رود شگفتی های تورم قابل توجه تر باشند ، از این رو احتمالاً سنبله در نرخ ها بسیار بیشتر از 25 bps است. این می تواند استرس بیشتری بر شرایط مالی نسبت به آنچه انتظار می رود ایجاد کند و بنابراین ، این تئوری را تقویت می کند که سطح بالای عدم اطمینان در مورد پیش بینی تورم خطرات قابل توجهی را ایجاد می کند که می تواند بر سیاست پولی فدرال رزرو تأثیر بگذارد. 4

به طور خلاصه، انتظارات تأثیر قابل توجهی بر آینده بازارهای مالی دارند، از این رو علم اقتصاد باید مطالعه انتظارات را بسیار جدی بگیرد. در این مقاله به تأثیرات مالی کلان اشتباهات تحلیلگران در هنگام تهیه پیش بینی تورم پرداخته ایم و دیدیم که تأثیر آن می تواند قابل توجه باشد. اگرچه شعار کینز «بهتر است تقریباً درست باشد تا دقیقاً اشتباه باشد» همچنان معتبر است، به نظر می رسد تحلیل ما نشان می دهد که در حالی که «کاملاً اشتباه نمی کنیم»، نمی توانیم بگوییم که «تقریباً درست» می گوییم. توسعه انتظارات تورمی

کریستینا فاراس و خاویر گارسیا آرناس

CaixaBank Resear ch

1. S. Benartzi و R. Thaler (1996)، «ریسک گریزی یا نزدیک بینی: مغالطه اعداد کوچک و پیامدهای آن برای بازنشستگی. Savings»، UCLA Working Paper.

2. از خطای پیش بینی تورم به عنوان متغیر وابسته استفاده می کنیم. به عنوان رگرسیون، از انتظارات تورمی برای یک سال آینده، شکاف تولید و نوسانات فعلی قیمت نفت خام به عنوان متغیر کنترل استفاده می کنیم. ما یک تاخیر از این رگرسیورها و یک تابع چند جمله ای برای شکاف خروجی را برای محاسبه روابط غیر خطی اضافه می کنیم.

3. برای اطلاعات بیشتر در مورد مدت حق بیمه، نگاه کنید به «حق بیمه مدت دار خزانه داری ایالات متحده: هنوز نه، اما احتمالا» در MR12/2014 و «سوگیری در پیش بینی بازار نرخ بهره» در MR10/2016.

4. به O. Aspachs-Bracons (2018)، «Retos a los que se enfrentan la Fed y el BCE»، مقاله کاری تحقیقاتی CaixaBank مراجعه کنید.